约翰.马龙 (第2/5页)

然而它的现金流却极其强劲。

    同一家运营商如果继续举债收购或建设新的网络系统，他可以一直保留现金流而不用缴税。

    马格尼斯是最早看清这个行业优势的人之一，他的一句名言是，“宁付利息不缴税。”

    TCI在1970年上市，1973年马龙加入时，它是国内第四大有线电视公司，拥有六十五万用户。

    当时它的负债水平惊人，是收入的16倍。

    马格尼斯意识到，他需要增加管理层的力量来有应对接下来的增长过程，通过不懈的努力，终于把马龙这位麦肯锡青年才俊挖来了。

    马龙身上带有与众不同的特质，包括杰出的分析能力，对财务的精通，对技术的熟悉，以及一股闯劲。但他一开始并不顺利。

    1972年底的时候，有线电视公司的股票收到热捧，TCI计划通过增发股票来把过高的负债水平降低一些。

    但是马龙加入后几个月内，行业就收到了政府监管的限制，市场热度下降，公司被迫取消增发计划，债台高筑岌岌可危。

    债台高筑的TCL

    接下来，1973-1974年的阿拉伯石油禁运导致市场流动性急剧消失，整个国家的经济进入动荡时期。

    马龙这位TCI新上任的32岁的CEO面临着比同行们更高的负债水平，公司接近破产的边缘。

    谈到自己在TCI的开始阶段，马龙用一贯的直来直去的口吻说，“我们的情况简直臭不可闻。”

    虽然处境艰难，但马龙和马格尼斯在接下来的几年中设法让债主们退避三舍，公司免于破产。

    他们经常和银行见面，在一次和债主的会议上，气氛紧张，马龙直接把钥匙仍在会议桌上，径直走出门外，说，“如果你们想要这些系统，尽管拿去。”惊恐的银行家们终于做了让步，同意对债务条款做出修改。

    在这个阶段，马龙向公司引入了一套新的财务和管理制度，告诉经理们，如果他们能在保持利润率的前提下，每年用户数量增长10%，他可以保证他们有独立的管理权。

    从总部到下面各个项目公司都逐渐形成了节俭创业的的企业文化。

    从外表上看，TCI的总部完全不像是正在改变美国媒体业行业现状的大型公司之一。

    总部办公室设备简陋，管理人员寥寥，文秘人员更少，廉价人工地板上放着已经剥皮的金属办公桌。公司只有一名前台，一台自动回复电话。

    公司高管们大多数时间都在现场办公，晚上住在汽车旅馆里。

    首席运营官斯帕克曼回忆说，“那时候，对我们来说，假日酒店就是少见的豪华酒店了。”

    马龙给自己的定位是投资管理人和资金配置者，而把日常运营的职责全部交给了自己长期合作的副手斯帕克曼，斯帕克曼通过严格的预算流程管理着公司遍及全国的资产运营。

    经理们要达到现金流的目标，军人出身的斯帕克曼用军事化管理的方式确保这些目标的实现。

    只要能完成目标，项目经理们有高度的自主权，那些没有实现目标的经理们会经常见到公司首席运营官，不合格的经理很快被免职。

    “大厦情结”

    看起来，在公司建造总部大厦和投资者回报这两者之间有一个负相关的关系。

    例如，在过去十年中，三家媒体公司，包括纽约时报，IAC，以及时代华纳，全都在曼哈顿中城以昂贵的成本建起了宏伟的总部大楼。

    在此期间，这三家公司没有什么股票回购，也未能跑赢大市。与此形成鲜明对比的是，本书中的八位特立独行的CEO中，没有一个人修建总部大楼。

    这种节俭的企业文化的直接结果是TCI一直是行业中利润率最高的公司，在投资者和债权人中享有良好的声誉，“少说话，多做事”。

    在早期的分析师报告中，我们可以清楚地看到每个季度公司都能超过自己制定的现金流和用户数量的目标。

    反常规的发展战略

    到1977年时，TCI终于发展到足够的规模，可以用保险公司的低息贷款取代银行债务。

    资产负债表稳定下来之后，马龙可以转向进攻，开始实施他的TCI发展战略，而这套一反常规的战略的核心理念是他从加入公司之初就开始酝酿的。

    马龙的背景是一名工程师和最优化管理者，很早就认识到在有线电视行业创造价值的关键是将财务杠杆和供应商（特别是节目制作商）杠杆最大化，而规模是这两种杠杆的关键。

    这种洞察既简单，又有巨大的力量，马龙为此倾尽全部力量。

    1982年他对TCI的长期投资人大卫·瓦戈说，“有线行业未来盈利和成功的关键能够通过规模控制住节目制作成本。”

    在有线电视系统中，最大的成本（大约占总运营成本的40%）是付给节目制作商（HBO，ESPN等等）。

    规模较大的运营商有能力压低分摊在每位用户身上的节目成本，用户数量越多，节目平均成本越低，因此现金流越多。

    这种折扣随着用户数量增长而不断增加，大的运营商占据了强大的规模优势。

    因此，大运营商的节目成本低，可以在收购小运营商时占有优势——大运营商可以开出高价，而依然获得较好的回报，这样就形成一个良性循环：收购的系统越多，节目成本越低，现金流越强，可以有更强的贷款融资能力，用来收购更多的系统，进一步降低节目成本，以此类推。

    这个正循环系统的逻辑现在看来一目了然，但是在当时，没有人像马龙和TCI那样积极地追求规模效应。（从此时起，马龙以TCI的现金流为保证，向银行贷款，不断收购系统，增加用户，由此增加的现金流，再用来收购系统，扩大规模）

    与这个核心理念相关的是马龙认识到在刚刚起步的有线行业中，上市公司惯常追求的每股盈利（EPS）和规模之间存在着矛盾。

    在马龙看来，高盈利意味着高税收，他相信对有线公司最好的战略是利用一切可能的条件减少报表利润和税收，用税前现金流支持内部发展和收购。

    在当时，这种战略显得极其不同寻常。

    那时候华尔街只是用每股盈利来为公司估值。

    很长时间里，马龙在有线行业中像是个独行侠一样，其他大型有线电视公司开始都在追求每股盈利，后来当他们意识到在业务增长阶段很难实现每股盈利目标时，才把注意力转向现金流（康卡斯特到八十年代中期才转变过来）。

    资深有线电视分析师丹尼斯.雷博维茨告诉我，“放弃每股盈利的目标令TCI和其他对手相比，在早期占据了竞争优势。”

    今天看来，这种战略的意义是显而易见的，也逐渐被马龙的对手们所模仿，但是在当时华尔街对此并不了解。

    相比每股盈利，马龙面对债主和投资人强调的是现金流，在这个过程中创造出一套今天人们普遍接受的新的词汇。

    EBITDA这样的概念就是由马龙首先引入了财务词典中的。

    EBITDA显得尤其激进，在损益表上所看的数字比之前任何人都要更靠上，是一个纯粹强调产生现金能力的定义，而把利息，税收，折旧等成本排除在外。

    今天，商业世界里人人都用EBITDA，特别是在私募股权和投资银行领域里。

    在七十年代和八十年代初，有线电视公司的股票一直处于波动状态。

    马龙和马格尼斯担心会有被恶意收购的风险，开始在市场跌落的时候趁机回购股票，提高两人的持股数量。